水井坊于1月26日公布了2023年年度业绩预告，预计全年归母净利润和营业收入分别同比增长4%和6%，双双正增长的成绩背后，既有机遇，也有隐忧。近些年来，水井坊通过不断提价带动营收增长，但难掩盖销量略微下滑的事实，公司800元以上的高端白酒市场影响力仍有待提高。

值得注意的是，在公司业绩预告发布之后，投资者显然是用脚投票，股价创出2021年7月以来的调整新低，最低价也已破50元。

营收和利润双增长

但存货风险显现

通过水井坊发布的2023年业绩预告可以看出，公司在过去一年中实现了营收和利润的双增长，但同时也存在一些值得关注的问题。

首先，从全年来看，水井坊实现营业收入49.53亿元，同比增长约6%。归母净利润达到12.69亿元，同比增长约4%。虽然整体业绩表现良好，但是营收增速快于利润增速，表明公司的盈利质量有所下滑。从三季度毛利率来看，该项数值为83.18%，相较2022年同期下滑1.46个百分点，这可能对公司的盈利能力产生一定的压力。

其次，水井坊在2023年出现了库存风险。分季度业绩来看，上半年水井坊的经营重心在于减少终端库存量和削减负债，导致利润大幅缩减。一季度和二季度归母净利润分别仅有1.59亿和0.43亿，仅占全年利润的12.57%和3.47%。

图表：水井坊2022、2023年季度归母净利润

然而，可观之处在于，水井坊在二季度进行了短期风险释放，从三季度开始经营状况得到改善。流动比率在一、二、三季度分别为1.25、1.06和1.24，存货周转天数分别为1533天、1687天和1090天。存货周转天数在三季度迅速好转，说明公司二季度主要任务是应对库存风险。

下半年在经营风险改观之后，利润快速放量。三季度实现归母净利润达到8.20亿元，创下水井坊上市以来利润最高的季度，该季度占全年利润的64.60%。这一增长主要得益于公司加强了销售渠道的优化和拓展，尤其是在线上渠道方面，通过加强电商平台的运营和推广，提高了产品的知名度和销售量。线下渠道的拓展也使得产品销售覆盖面更广，提高了市场占有率。

进入四季度，水井坊预计实现归母净利润2.46元，同比增长53.17%。报告期内利润大幅增长，从营收端来看，四季度营收同比增长51%，主要因2022年疫情爆发带来的低基数相应有关。

分产品看，随着水井坊加大BC联动投放，臻酿八号销售受益于宴席需求的改善，叠加2023年国庆节前上调打款价，回款兑现相对顺利。然而，新井台的市场接受度不及预期，同时遭遇特曲60等竞品分流，销售仍待培育。

提价保营收但难保销量

高端酒品占比有待提高

水井坊在2023年实现了营收和利润的预增，但这一成绩单背后隐藏的问题是：明显的销售数量下行趋势和放缓的业绩增速。

为了不断保持高端酒品的市场地位，水井坊采取了产品提价策略。资料显示，自2021年9月起，公司连续进行产品升级并提高零售价。例如，新版典藏的零售价提升了200元至1399元；2022年4月，新一代52度和38度井台的零售价分别上涨70元；到了2023年中旬，臻酿八号系列和高端单品典藏的终端零售价也相应上调。

尽管水井坊通过提价策略实现了营业收入的增长，但涨幅表明产品价格上涨的同时销量却出现下滑。这表明在白酒产量整体下行的背景下，单纯依靠提价可能不足以完全扭转局面。

另外，从水井坊的酒品结构来看，高端酒品营收占比还有待提高，说明公司在800元以上酒品的市场影响力不高。水井坊的产品结构以次高端和高端为主，占据了公司超90%的营收。其中，“井台”和“臻酿八号”系列产品的价格在300元至600元之间，销量占比高达85%。然而，公司的高端产品如“水井坊典藏”和“水井坊菁翠”虽然价格在800元和千元以上，但其销量占比仅为5%。

最后，横向对比来看，A股20家白酒企业有5家发布业绩预告数据和15家发布三季报数据。水井坊6%的营收增速，在企业中排名第18位靠后，这表明企业可能受到消化库存、终端销售价格倒挂等因素的影响，影响了最终营收。

图表：白酒企业2023年营收增速比较

业绩预告后昙花一现

股价创调整以来新低

水井坊于1月26日发布了业绩预告，受此消息影响，公司股价当日上涨1.68%，最高达到52.84元。然而，在国内股市整体低迷的大环境下，这一业绩预增并未能长期支撑股价。1月30日和31日，股价分别下跌4.76%和2.59%，2月1日的股价更是一度下探至46.90元，创下2021年7月以来的新低，回到了2020年6月以来的水平。

从宏观层面分析，当前消费市场低迷，酒品作为非必需消费品，其需求受到了一定程度的压缩。此外，反映消费能力的M0(现金)和M1(活期存款)在2023年12月分别为11.3万亿和68.1万亿元，同比增长8.3%和1.3%。然而，M2(定期存款)在同期达到292.3万亿元，同比增长9.7%。

值得注意的是，M2的基数大且增速高，这背后反映了百姓对于消费的保守态度，更多的资金选择储蓄而非消费。M2与M1、M0之间的剪刀差逐渐扩大，这进一步印证了消费动力不足的问题。至2023年12月，这一剪刀差已达到212.9万亿元。

图表：M2与M0、M1的剪刀差

总体来看，白酒企业股价的阶段新高并非市场基本面改善的体现，而是与国内消费问题密切相关。只有当整体经济环境好转，消费需求得到提振时，这些企业的股价才有望迎来更好的表现。